INTEREST RATES & FOREIGN EXCHANGE

利差走阔，
人民币为何仍升值？

从利差和贸易结汇，追到内需、实际有效汇率与市场准入：解释人民币为何走强，以及大额外部盈余带来的经济和政治约束。

研究范围：2026 年以来资金流：截至 8 月汇率比较：截至 9 月 18 日掉期：9 月 24 日

核心结论 / Executive view

今年人民币对美元与一篮子货币同步升值，贸易净结汇提供了可核算的支持。消费和投资偏弱、大额外部盈余及贸易伙伴压力也同时存在。但今年进口快速增长，不能用“进口下降推大顺差”概括累计变化。[04] [05] [06] [07] [20] [30] [31]

美中 10 年期利差扩大+100bp233 → 333bp · 年末至 9/18

人民币对一篮子货币升幅+4.64%CFETS 指数 · 年末至 9/18

银行净结汇3,379.33亿美元2026 年 1—8 月累计

利差没有决定汇率的全部信息年初至9/18，人民币篮子+4.64%，广义美元−0.19%；今年人民币整体走强可确认。

贸易结汇是可以核算的支持来源1—8 月货物贸易净结汇 5,143.64 亿美元，抵消其他项目后仍有显著正余额。

弱内需与进口增长同时存在前八个月社零+1.1%、投资−7.2%，但进口+22.0%；“进口下降推大顺差”不适用于今年累计。

大顺差已伴随具体外部约束欧盟二季度对华货物逆差1,033亿欧元；中欧已建立贸易平衡磋商，部分行业措施已落地。

结论边界：本报告确认价格与资金分项事实，不把月度净结汇换算成汇率涨幅的因果贡献。9 月逐日订单、企业提前结汇动机、央行净干预金额未获可验证完整数据。所有图表均使用已核验快照；连线、合计与比率的计算方法在图下注明。

先确认：利差与汇率怎样变化？

MARKET FACTS / 同一时间窗口，分别核验价格

从 2025 年末到 2026 年 9 月 18 日，美国 10 年期国债收益率从 4.18% 升至 5.01%，中国从 1.85% 降至 1.68%。美减中利差扩大 100bp，人民币对美元却升值 4.41%。这个组合可以直接从原始价格确认。[01] [02] [03] [04]

图 01

利差扩大可以直接从官方日度快照确认

每条横线连接同日中、美10年收益率；横线长度反映利差。

资料：[01] [02] [03] 关键日期快照，非完整日度路径；年化收益率按两位小数显示，1个百分点 = 100bp。

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日期	中国10年	美国10年	利差 / bp
2025-12-31	1.85%	4.18%	233
2026-06-30	1.73%	4.44%	271
2026-07-31	1.71%	4.75%	304
2026-08-31	1.69%	4.75%	306
2026-09-11	1.69%	4.96%	327
2026-09-18	1.68%	5.01%	333

今年全年主线是人民币对美元与一篮子货币同步走强，广义美元基本持平；短窗口则不同。8 月人民币兑美元升值、对篮子贬值；9 月 11—18 日则对美元和篮子都升值，广义美元指数也上涨。两个窗口不能互相替代。

图 02

改变时间窗口，会改变“谁在走强”的判断

人民币对美元使用倒数汇率归一化；各线均以窗口起点为100。

资料：[04] [05] [06] 人民币兑美元与广义美元为日度；CFETS为官方周末/月末观察点。数值是各自指数变化，不是因果贡献率。

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观察窗口	人民币兑美元	人民币篮子	广义美元
年末 → 9/18	+4.41%	+4.64%	-0.19%
8月（7/31 → 8/31）	+0.46%	-0.31%	-0.95%
9/11 → 9/18	+0.16%	+1.03%	+1.10%

观察窗口	人民币兑美元	人民币篮子	广义美元
年末 → 9/18	+4.41%	+4.64%	-0.19%
8月（7/31 → 8/31）	+0.46%	-0.31%	-0.95%
9/11 → 9/18	+0.16%	+1.03%	+1.10%

能排除的解释：9 月 11—18 日广义美元上涨 1.10%，人民币对美元仍升值 0.16%；因此“这一周人民币只是被动跟随美元下跌”与数据不符。这是方向核验，不是对其他因素的因果分摊。

原始提问中的 4.93% / 1.68% 缺少时间戳；美国官方 9 月日度 10 年序列没有 4.93%，本报告不推测其来源。按这两个显示值相减为 325bp。较新且可同日配对的 9/24 官方值是 5.18% / 1.67%，利差 351bp；未将不同日期拼接成“最新利差”。

人民币买盘：先看已经发生的兑换

FX CONVERSION / 货物贸易是净结汇的主要正贡献项

银行结售汇直接记录人民币和外币的兑换：结汇是外币换人民币，售汇是人民币换外币。1—8 月结汇 20,834.47 亿美元、售汇 17,455.13 亿美元，留下净结汇 3,379.33 亿美元。2025 年同期净结汇为 121.85 亿美元。[07]

图 03

2026 年前八个月，银行净结汇明显高于上年同期

同比按相同月份比较；正值为净结汇，负值为净售汇。

资料：[07] 原表以美元计价（月度）；每年均仅比较1—8月。汇率制度、政策与其他因素并未在本图做因果控制。

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月份	2025年 / 亿美元	2026年 / 亿美元
1月	-452.17	798.51
2月	-104.09	428.31
3月	-19.67	159.76
4月	-42.57	400.80
5月	112.58	357.92
6月	253.28	566.62
7月	228.00	182.61
8月	146.48	484.80

分项比总量更能回答资金从哪里来。2026 年 1—8 月，货物贸易净结汇 5,143.64 亿美元，其他四项合计净售汇 1,764.31 亿美元；8 月单月则是货物贸易 +746.12 亿美元、其他四项 −261.32 亿美元。五项按原始精度可以完全调平。

图 04

比去年多出的净结汇，主要来自货物贸易

默认比较2025/2026年1—8月；也可切换同比增量、今年累计及8月单月瀑布图。

资料：[07] 美元口径、同一2026-09-15发布版本。2025年1—8月GA—GH列，2026年GM—GT列；25—32行。同比增量按五个互斥分项调平，不是汇率升值的因果分解。

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项目 / 亿美元	2025年1—8月	2026年1—8月	累计同比增加	2025年8月	2026年8月	单月同比增加
货物贸易	+2,640.85	+5,143.64	+2,502.79	+355.20	+746.12	+390.92
服务贸易	-1,331.70	-934.53	+397.17	-135.01	-97.24	+37.77
收益与转移	-256.31	-167.15	+89.16	+0.99	-33.33	-34.33
资本金融	-609.09	-65.70	+543.39	-76.20	-96.31	-20.12
银行自身	-321.89	-596.93	-275.04	+1.49	-34.44	-35.93
净结汇合计	+121.85	+3,379.33	+3,257.48	+146.48	+484.80	+338.32

项目 / 亿美元	2025年1—8月	2026年1—8月	同比增加
货物贸易	+2,640.85	+5,143.64	+2,502.79
服务贸易	-1,331.70	-934.53	+397.17
收益与转移	-256.31	-167.15	+89.16
资本金融	-609.09	-65.70	+543.39
银行自身	-321.89	-596.93	-275.04
净结汇合计	+121.85	+3,379.33	+3,257.48

前八个月净结汇同比增加 3,257.48 亿美元，其中货物贸易贡献 2,502.79 亿美元，占增量的 76.83%。其余四项合计贡献 754.69 亿美元：服务、收益转移和资本金融的净售汇减少，银行自身净售汇则增加。上述贡献是净结汇金额的会计分解，不是人民币升值幅度的归因。[07]

2025年能作同比基准，但单一年份不能代表常态

2025 年前八个月净结汇 121.85 亿美元，恰好是 2019—2025 七年同期的中位数，并非这段历史中的极低值。但其货物贸易净结汇 2,640.85 亿美元，是这七年最高；其余四项净售汇 2,518.99 亿美元，是这七年第二大。净额居中，掩盖了两个方向都很大的兑换流量。因此，同时比较五个分项和多年历史，比只看净额同比百分比更有解释力。[07]

图 04B

2025年净额居中，但货物与其他项目的对冲都很大

连续展示2019—2026每年1—8月；柱为分项，菱形为净额。避免用单一年份定义常态。

资料：[07] 同一版本原表DG—GT中每年1—8月，单位亿美元。2019年合计与五分项相差0.0005亿美元，保留原值，未强制调平。名义金额未按经济规模或物价标准化；历史位置不是未来概率。

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年份 / 1—8月	货物贸易净额	其余四项净额	净结汇合计
2019	+1,111.66	-1,559.14	-447.48
2020	+1,225.13	-502.99	+722.14
2021	+2,026.97	-436.45	+1,590.52
2022	+2,023.56	-921.55	+1,102.00
2023	+1,777.85	-2,011.67	-233.82
2024	+1,204.95	-2,899.81	-1,694.87
2025	+2,640.85	-2,518.99	+121.85
2026	+5,143.64	-1,764.31	+3,379.33

年份 / 1—8月	货物贸易净额	其余四项净额	净结汇合计
2019	+1,111.66	-1,559.14	-447.48
2020	+1,225.13	-502.99	+722.14
2021	+2,026.97	-436.45	+1,590.52
2022	+2,023.56	-921.55	+1,102.00
2023	+1,777.85	-2,011.67	-233.82
2024	+1,204.95	-2,899.81	-1,694.87
2025	+2,640.85	-2,518.99	+121.85
2026	+5,143.64	-1,764.31	+3,379.33

2026 年累计净结汇 3,379.33 亿美元，也高于此前七年中的最高值 1,590.52 亿美元（2021年）。这说明今年的高净结汇不只是选择了2025年这个接近零的比较基数。货物贸易净结汇同比增长 94.77%，其余项目净售汇合计减少 754.69 亿美元，两者共同形成净额提高。结论只针对表内2019—2026同一季节窗口，不写成“历史最高”或未来趋势承诺。[07]

年份选择：从2019年保留一个疫情前参照，连续展示之后每一年，不删掉2020—2022年，也不以七年均值或中位数定义“均衡水平”。全部为每年1—8月美元名义金额；控制了月份范围，未控制经济规模、汇率、政策或结构变化。由于净额可正可负且2025基数接近零，主要比较同比增加的金额，不以净额增长百分比作标题。2019年原表尾差保留在下载CSV中。

证据落点：贸易结汇提供的人民币兑换需求，在结售汇统计中超过了服务、资本金融及银行自身等项目的反向需求。利差较高并没有让全部换汇交易都朝着买入美元的方向发展。这里确认的是银行结售汇分项的净余额，不能据此推算汇率应升值多少。

8 月的边际变化：售汇下降更多

MONTH-ON-MONTH BRIDGE / 先看金额，再看比率

7 月到 8 月，净结汇从 182.61 亿美元增至 484.80 亿美元。但同期结汇金额下降 5.42%，售汇下降 18.00%。因此，净额扩大不能被描述为“结汇金额激增”。[07]

图 05

净结汇多了 302.19 亿美元，主要来自售汇减少

从7月净额出发，依次加入结汇与售汇变化对净额的贡献。

资料：[07] 净结汇 = 结汇 − 售汇。售汇下降形成正贡献，结汇下降形成负贡献；这是算术桥接，不推测主体动机。

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项目 / 亿美元	7月	8月	变化
结汇	2,662.57	2,518.26	-144.31
售汇	2,479.95	2,033.46	-446.49
净结汇	182.61	484.80	+302.19

446.49售汇减少形成的净额增量

−

144.31结汇减少形成的净额减量

302.19净结汇增加 · 亿美元

结汇率环比确实上升：按“代客结汇 ÷ 非银行部门涉外外币收入”计算，从 57.23% 升到 61.51%。但分子下降 5.56%，分母下降 12.13%；比例上升伴随着绝对金额下降。[07] [08]

图 06

结汇率上升，与结汇金额下降同时发生

左：8月金额相对7月；右：相同统计口径下的月度结汇比率。

资料：[07] [08] [09] 分子为银行代客结汇，分母为非银行部门涉外外币收入；8月分母位于收付款原表GS17。宏观比率不追踪同批收入的兑换时点。

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指标	7月	8月
代客结汇 / 亿美元	2,628.64	2,482.48
涉外外币收入 / 亿美元	4,592.95	4,036.00
两者之比 / %	57.23	61.51

环比与年内均值必须分开

8 月 61.5% 高于 7 月的 57.23%，但低于前七个月月度比率的算术均值约 64.2%；前七个月累计分子除以累计分母则为 63.87%。这三个比较口径不能混用。[09]

比率不直接揭示企业动机

宏观分子和分母没有逐笔追踪同一企业、同一批收入的兑换时点。它们不能证明企业因预期升值而“抢跑结汇”，本报告不把这种动机判断用作行情归因。

资本有流出，贸易有更大的流入

CROSS-BORDER FLOWS / 跨境收付与币种兑换分开读

8 月银行代客涉外收付款中，货物贸易净流入 1,176.84 亿美元，资本金融项目净流出 289.82 亿美元，其中证券投资净流出 268.26 亿美元。全口径最终净流入 623.57 亿美元。[08]

图 07

跨境贸易净流入，高于其他项目净流出的合计

证券投资净流出268.26亿美元，已包含在“资本与金融”中，未重复计入。

资料：[08] 这是涉外收付款口径，不是结售汇。申报覆盖差额10.87亿美元来自原表所述限额下免申报及逾期未申报范围差异。

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8月收付款项目	净额 / 亿美元
货物贸易	+1,176.84
服务贸易	-96.91
初次与二次收入	-177.41
资本与金融	-289.82
申报覆盖差额	+10.87
全部净流入	+623.57

统计口径 A / 货物进出口

海关货物贸易差额

8,093 亿元人民币

8 月出口 27,274 亿元，进口 19,181 亿元。记录货物贸易，不等于当月收款或换汇。[20]

统计口径 B / 资金跨境

代客跨境收付款净额

623.57 亿美元

包含人民币及外币跨境收付。外币单独净流入 639.53 亿美元等值。[08]

统计口径 C / 币种兑换

银行净结汇

484.80 亿美元

记录人民币与外币兑换，含银行自身、远期履约和期权行权。[07]

上述三项不是同一批收入逐级转化的漏斗，时间、覆盖范围及单位不同，不能相加或直接用来计算“转化率”。

证券流量的边界：净流出 268.26 亿美元包括居民对外投资、非居民来华投资及撤资等两向交易，不能全部写成“外资撤出”。同月证券投资净售汇 70.49 亿美元又是兑换口径，不能与这笔跨境净流出重复加总。

按币种，8 月美元自身净流入 736.95 亿美元；其他外币合计净流出，使所有外币净额为 639.53 亿美元等值；人民币跨境净流出 15.96 亿美元等值。外汇局同时披露分红派息环比下降 23%、服务贸易逆差环比增长 6%，但这些变化不足以分摊全部售汇减少的具体动机。[08] [09]

利率分化有事实基础，但不是完整归因

POLICY & INFLATION / 执行利率与通胀环境

美联储 9 月 16 日实际加息 25bp，联邦基金目标区间升至 3.75%—4.00%；人民银行 9 月 24 日执行的七天逆回购利率为 1.40%。美国 8 月 CPI 同比 3.4%，中国为 0.8%。这是两国不同利率环境的直接证据。[10] [11] [12] [13]

图 08

美国与中国的执行利率和通胀环境不同

左：美国联邦基金目标区间、中国七天逆回购；右：8月消费者物价同比。

资料：[10] [11] [12] [13] 美国政策柱高取3.875%中点，误差线标3.75%—4.00%区间；中国为9/24操作利率。不同政策工具不构成长债利差的精确分解。

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指标	美国	中国
执行政策利率	3.75%—4.00%（9/16）	1.40%（9/24）
8月CPI同比	3.4%	0.8%

美国：官方理由是通胀仍高

美联储在 9 月声明中，将行动与推动通胀及时回到 2% 目标联系起来。这是政策制定者公布的判断。[10]

中国：官方表述继续适度宽松

人民银行三季度例会指出“供强需弱、结构分化、外部冲击”，要求继续适度宽松、促进物价合理回升。[15]

短端政策利率差不等于十年国债利差的完整分解；期限溢价、未来短端路径和供需贡献未在本报告识别。中国 8 月 PPI 同比为 +3.8%，不能将全部价格环境概括为通缩，也不能以当月 CPI 直接扣减十年名义收益率、冒充十年实际利率。[14]

高美元利息之外，还有实际锁汇价格

FX HEDGING / 用已发布掉期曲线回答套利问题

中国外汇交易中心 9 月 24 日 16:30 发布的一年期 USD/CNY 掉期为 −2,116 点，一年远端全价 6.5014 元人民币/美元。由同一行全价和点数回推的参考近端为 6.7130，美元远端相对近端折价 3.1521%。[16] [17]

图 09

美元远端兑换价低于近端：锁汇价差已经存在

横轴为合约剩余期限，整条曲线均来自同一观察时刻。

资料：[16] [17] 点数单位为pips，USD/CNY每点为0.0001元/美元；本图1个月至1年各点原始来源字段均为“交易数据”。远端汇率不是未来即期预测。

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期限	掉期点	远端全价	远端起息日
1M	-149	6.6981	2026-10-29
2M	-316	6.6813	2026-11-30
3M	-476	6.6654	2026-12-29
4M	-648	6.6482	2027-01-29
5M	-806	6.6324	2027-02-26
6M	-985	6.6145	2027-03-29
9M	-1,540	6.5590	2027-06-29
1Y	-2,116	6.5014	2027-09-29

相同 1 万美元本金 · 参考近端兑换值67,130 元

6.7130 由同一条一年期掉期的全价和点数回推，不是 JSON 中单列的即期成交价。

相同 1 万美元本金 · 一年远端兑换值65,014 元

一年远端起息日为 2027-09-29。两端价格差为 2,116 元，尚未包含利息、融资与费用。

可以确认的是锁汇价差的存在。6.5014 是观察日公布的远端代表价，不能当作未来即期预测，也不是普通客户保证能成交的银行报价。一年掉期不能直接扣减十年国债利差，完整比较须匹配期限、融资条件、买卖价与现金流。

同日一年 Shibor 为 1.48%，境内美元 USD CIROR 为 4.32%，分别在 11:00 与 10:00 发布；它们是银行拆出参考利率，而掉期为 16:30 曲线。本报告没有将不同时点、不同融资口径硬凑成可执行套利。[18] [19]

再往前一步：强人民币与弱内需为何并存？

EXTERNAL IMBALANCE / 汇率强弱、顺差规模与国内吸收能力

今年人民币整体走强可以确认，消费与投资偏弱也有直接证据；但“进口下降，所以顺差进一步扩大”不符合今年累计数据。真正需要解释的是：大规模贸易顺差和贸易净结汇仍在，国内需求却没有同步转强。这两个事实分别影响汇率与经济结构。

把全年主线说清楚：2025 年末至 2026 年 9 月 18 日，人民币对美元价值 +4.41%，CFETS 人民币篮子 +4.64%，广义美元 −0.19%。因此，今年人民币升值不能主要概括为美元普遍下跌。三个指数的权重与观测时点不同，本报告不把它们相减计算“人民币自身因素贡献率”。[04] [05] [06]

1. 顺差仍大，但累计与单月必须分开

国家统计局转引海关数据：2026 年 1—8 月人民币计价出口 20.1658 万亿元，增长 14.6%；进口 14.6095 万亿元，增长 22.0%。两者差额为 5.5563 万亿元。进口增长既没有消除顺差，也不支持“进口总额下降”的说法。2025 年同期进口下降 1.2% 的叙事，不能直接延续到 2026 年。[22] [20]

图 10

累计大顺差仍在；8月与前八个月的变化方向不同

进口增长抵消出口增长对顺差的贡献。可切换累计与单月；金额为两年原发布值之差。

资料：[22] [20] 2025取2025-09-15版本，2026取2026-09-15版本；不是同一修订版本的精确官方同比。累计顺差原发布值相差−853亿元，单月+767亿元。

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统计期	发布版本	出口 / 亿元	进口 / 亿元	顺差 / 亿元
2025-01/08	2025-09-15	176,056	119,640	56,416
2026-01/08	2026-09-15	201,658	146,095	55,563
2025-08	2025-09-15	23,035	15,709	7,326
2026-08	2026-09-15	27,274	19,181	8,093

按两年当时公布的金额比较，前八个月出口多了 25,602 亿元，进口多了 26,455 亿元，顺差反而少了 853 亿元；8 月单月出口多 4,239 亿元、进口多 3,472 亿元，顺差多 767 亿元。单月扩大与累计未扩大能够同时成立。这也说明，进口增速高于出口，并不必然让每一个月的顺差下降：还要比较进出口各自的基数和增加金额。

统计修订会不会改变这个判断？

图 10 使用 2025-09-15 与 2026-09-15 两个发布版本，不能将 −1.51% 的金额比值当作官方同口径同比。用 2026 年公布的 14.6% / 22.0% 增速反推可比基期，累计顺差约为 56,216.84 亿元，今年约减少 1.16%。即使允许增速各自按 0.1 个百分点、金额按 1 亿元四舍五入，估算降幅仍在约 0.94%—1.39%。这项检查只确认方向，不把反推值当作海关原始观测。报告不以人民币顺差的变动替代美元顺差或贸易数量的变动。

2. 内需偏弱，应由消费和投资证明

前八个月社会消费品零售额只增长 1.1%，固定资产投资下降 7.2%，剔除房地产仍下降 4.2%；8 月社零单月增长仅 0.4%。同期规上工业增加值增长 5.3%。这些数据支持“生产保持增长，而商品消费与投资吸收偏弱”。但服务零售增长 4.9%，说明需求并非所有领域同步收缩。[20]

图 11

内需偏弱有直接证据，服务消费仍在增长

全部为2026年1—8月同比；按不变价生产指标与名义消费、投资指标分栏。

资料：[20] 指标范围、价格基础不同；不能将增速相减当作“过剩产能率”。社零不包括全部服务消费；固定资产投资不等同于国民账户资本形成。

查看图表数据

指标	同比	价格口径
规模以上工业增加值	+5.3%	real
服务业生产指数	+4.7%	real
社会消费品零售总额	+1.1%	nominal
服务零售额	+4.9%	nominal
固定资产投资	-7.2%	nominal
不含房地产的固定资产投资	-4.2%	nominal
制造业投资	-2.3%	nominal
房地产开发投资	-19.9%	nominal

出口确实在承接工业生产：8 月规上工业企业出口交货值增长 11.1%，连续五个月保持两位数增长，装备制造业约占出口交货值的 75%。另一方面，前八个月机电出口增长 21.9%，国家统计局还披露集成电路、计算设备等产品出口较快增长。这些数据证明外部市场的重要性；没有直接测量每家企业把多少内销产能转向出口。不能把所有出口增量都归因于国内卖不动，也不能把名义进口增长等同于居民消费复苏。[23] [20]

进口金额同时受数量、单价、汇率与产品结构影响。国家统计局明确指出，国际原油和有色金属涨价经进口渠道传导至国内；这证明价格传导存在，但不足以把 22.0% 的进口增幅全部拆成价格或数量贡献。本报告没有完成进口终端用途和量价全表分解。[23]

外部失衡看经常账户，而非只看货物顺差

2026 上半年经常账户初步顺差 26,174 亿元，除以同期现价 GDP 695,704 亿元，约为 3.76%。它已经扣除了服务和初次收入等逆差，比单看海关货物差额更接近对外净储蓄状况。这是半年比率，不是全年预测。[27] [28]

出口额很强，不等于净出口贡献了全部增长

上半年货物和服务净出口拉动实际 GDP 增长 0.8 个百分点，最终消费拉动 2.1 个百分点，资本形成拉动 1.7 个百分点。统计值经四舍五入，分项和与 GDP 的 4.7% 有 0.1 个百分点差异。固定资产投资的下降不能替代资本形成口径。[28]

从国民账户看，经常账户余额对应国民储蓄与国内投资之差。持续的大额盈余意味着一部分收入没有转化为国内消费或投资，而通过对外净金融资产积累与世界其余部分对应。这是会计关系；究竟由消费意愿、投资回报、产业竞争力还是政策驱动，仍须分别取证。人民币升值本身不能反向证明顺差扩大。

3. 拉长历史：今年的升值，尚未逆转此前实际汇率下降

以2021年12月为起点，到2026年8月，BIS人民币名义有效汇率（NEER）上涨2.84%，经相对消费价格调整的实际有效汇率（REER）仍下降13.64%。因此，“人民币对一篮子货币走强”与“相对贸易伙伴的实际价格仍比几年前低”可以同时成立。只看2026年则不同：名义上涨5.07%，实际上涨2.61%；但8月环比已分别回落1.00%和0.97%。这区分了历史位置、今年累计方向和最近一个月。[48] [47] [39]

图 12

长期实际贬值，与今年实际升值同时成立

长图从2016年1月起；切换今年窗口，可区分历史水平与当前变化。

资料：[48] [47] [39] BIS月均、未季调，原指数2020=100。长图重基2016-01=100；下图为两条重基指数之比×100。蓝色浅区为2026年。年内图重基2025-12=100。9/29直接读取BIS接口，128个月截至8月，基期与终点采用同版历史修订。年内名义+5.07%、实际+2.61%；8月环比分别−1.00%、−0.97%。旧FRED快照及版本差异另存CSV；指数水平不衡量估值高低。

查看图表数据

月份	BIS名义原指数	BIS实际原指数
2016-01	106.57	104.47
2016-02	105.86	105.45
2016-03	105.06	103.66
2016-04	103.69	101.73
2016-05	103.55	100.94
2016-06	102.27	99.33
2016-07	100.98	98.35
2016-08	100.29	97.63
2016-09	100.19	97.96
2016-10	100.39	97.76
2016-11	100.66	98.32
2016-12	101.34	99.19
2017-01	101.31	99.59
2017-02	100.36	98.63
2017-03	99.71	97.28
2017-04	99.13	96.45
2017-05	98.55	95.70
2017-06	99.03	95.96
2017-07	98.99	96.06
2017-08	99.46	96.64
2017-09	100.58	97.95
2017-10	100.75	98.19
2017-11	100.70	98.09
2017-12	100.63	98.27
2018-01	101.32	99.17
2018-02	102.46	101.54
2018-03	102.45	100.04
2018-04	103.28	100.29
2018-05	104.39	100.91
2018-06	103.85	100.23
2018-07	100.62	97.34
2018-08	99.39	96.47
2018-09	99.57	97.02
2018-10	99.16	96.64
2018-11	99.10	96.60
2018-12	99.73	97.49
2019-01	100.27	98.30
2019-02	101.22	100.26
2019-03	101.97	100.14
2019-04	102.24	99.84
2019-05	100.89	98.38
2019-06	99.49	96.94
2019-07	99.72	97.57
2019-08	98.15	96.48
2019-09	97.56	96.63
2019-10	97.51	97.33
2019-11	98.44	98.72
2019-12	98.20	98.41
2020-01	99.24	100.32
2020-02	99.58	101.85
2020-03	100.42	101.37
2020-04	100.92	101.11
2020-05	100.00	99.35
2020-06	98.41	97.49
2020-07	98.62	98.10
2020-08	98.36	98.05
2020-09	100.22	99.99
2020-10	101.15	100.65
2020-11	101.94	100.91
2020-12	101.14	100.79
2021-01	102.05	101.70
2021-02	102.54	103.22
2021-03	103.56	103.06
2021-04	103.19	101.77
2021-05	103.74	101.54
2021-06	104.18	101.54
2021-07	104.87	102.48
2021-08	105.02	102.41
2021-09	105.40	102.49
2021-10	107.18	104.24
2021-11	108.74	105.47
2021-12	110.03	106.27
2022-01	110.04	105.32
2022-02	110.30	106.22
2022-03	113.06	107.31
2022-04	113.04	106.34
2022-05	110.62	102.83
2022-06	111.57	103.12
2022-07	113.52	105.23
2022-08	112.33	103.70
2022-09	112.20	103.34
2022-10	111.37	101.83
2022-11	108.41	98.61
2022-12	108.17	98.49
2023-01	109.11	98.78
2023-02	109.28	98.77
2023-03	109.07	97.65
2023-04	108.28	95.92
2023-05	107.40	94.71
2023-06	105.42	92.77
2023-07	104.42	91.96
2023-08	105.33	92.53
2023-09	106.27	93.31
2023-10	107.21	93.57
2023-11	106.58	92.58
2023-12	106.40	92.73
2024-01	106.55	92.32
2024-02	107.32	94.07
2024-03	107.19	92.65
2024-04	108.35	92.91
2024-05	108.08	92.13
2024-06	108.22	92.12
2024-07	107.93	92.23
2024-08	107.25	91.79
2024-09	107.06	91.67
2024-10	108.81	92.54
2024-11	109.18	92.15
2024-12	109.21	92.26
2025-01	110.01	92.65
2025-02	109.24	92.23
2025-03	108.05	90.56
2025-04	105.33	87.66
2025-05	104.80	86.84
2025-06	104.01	86.18
2025-07	103.89	86.37
2025-08	104.55	86.77
2025-09	105.01	87.21
2025-10	106.08	87.97
2025-11	107.26	88.82
2025-12	107.69	89.44
2026-01	108.51	89.52
2026-02	108.62	90.74
2026-03	110.99	91.50
2026-04	111.34	91.01
2026-05	111.83	90.83
2026-06	113.63	92.23
2026-07	114.29	92.67
2026-08	113.15	91.77

同一终点：2026年8月月均	名义有效汇率变化	实际有效汇率变化	相对价格调整因子变化
对比2016年1月	+6.17%	−12.16%	−17.26%
对比2021年12月	+2.84%	−13.64%	−16.03%
对比2025年12月	+5.07%	+2.61%	−2.35%
对比2026年7月	−1.00%	−0.97%	+0.03%

9月29日从BIS直接取得截至8月的同版序列，2016年1月重基后的名义106.17、实际87.84、相对价格82.74，与文章图16的四舍五入端点一致。FRED旧快照止于7月且存在少量历史修订，已保留原文件和差异表，不混用两个版本。

计算上，先把名义和实际指数都设为同一起点100，再取实际指数 ÷ 名义指数 × 100，得到指数隐含的相对价格调整因子。以2021年末为基准，1.0284 × 0.8397 ≈ 0.8636：名义走强仍不足以抵消相对价格调整。这里衡量中国相对贸易伙伴的物价变化，不能单独推成中国绝对物价下降；更不能推成国内资产、工资和出口利润都下降。[48] [47] [39]

IMF 在 2026 年 2 月发布的中国第四条磋商报告中，将此前的内需不足、较低通胀、实际汇率贬值和外部失衡相联系，并建议转向消费驱动；这是 IMF 对此前时期的研究判断。报告也记载中方对补贴规模与产业政策效果的不同意见。本报告用今年的 BIS 数据更新汇率方向，不把 IMF 的历史判断当作今年逐月事实。[26]

这一层的结论：大额贸易结汇与弱内需并存，使“人民币升值”不能等同于“国内需求强劲”。汇率是相对价格，消费和投资决定国内能吸收多少供给；需要同时观察两者，才能判断失衡是否缓解。

外部压力已从争论进入谈判和贸易措施

TRADE & POLITICS / 从贸易伙伴的数据读约束

“大顺差带来国际压力”已有可核验的政策证据。但压力取决于具体伙伴、行业和市场准入；不能仅凭中国全球顺差的一个数字，判定某项关税必然发生。

欧盟提供了一个已发生的案例。2026 年二季度，欧盟自中国进口增长 7.9%，对中国出口增长 2.8%，货物逆差为 1,033 亿欧元。中国全球进口增长 22.0%，与欧盟面对的双边不平衡并不矛盾：两者覆盖不同伙伴、币种和时间窗。[29]

图 13

全球进口增长，与对欧双边失衡可以同时存在

欧盟二季度自中国进口1536亿欧元，对中国出口503亿欧元；逆差1033亿欧元。

资料：[29] 按Eurostat欧盟报告口径。进口同比+7.9%，出口+2.8%；图中逆差是两项直接相减。与中国海关镜像数据有运保费、时点和归属差异，不能直接拼接。

查看图表数据

欧盟视角	十亿欧元	同比
欧盟自中国进口	153.6	+7.9%
欧盟对中国出口	50.3	+2.8%
欧盟对华货物逆差	103.3	未直接公布

2026 · 06/29

贸易平衡进入正式磋商

中欧首次贸易投资磋商设置“贸易和投资平衡”等四个板块，设立联合监测机制并交换市场准入清单。欧方公开将十月作为取得实质成果的时间节点；中方强调扩大合作并反对限制措施。双方官方发布相互印证。[30] [31]

2026 · 07/01

钢铁市场准入条件收紧

欧盟新钢铁措施生效：每年 1,830 万吨免税配额、配额外税率 50%，覆盖 30 类钢铁产品，并要求披露原始熔炼与浇铸地。这是有 EEA 例外的全球措施，不是只对中国加税。[32]

2026 · 07/07 & 07/28

中国特定产品面对终裁反倾销税

乘用车及轻型卡车轮胎税率 4.3%—45.3%；聚酰胺纱线税率 60%—67.6%。依据是欧委会对涉案产品倾销和产业损害的调查认定，不能推广为中国所有出口均属倾销。[33] [34]

2026 · 09/17

磋商仍在继续

中国商务部确认双方部长就中欧经贸问题视频会谈。公告未披露新协议；十月谈判结果尚未发生，报告不预写结果。[35]

因此，政治压力已有明确载体：贸易流监测、市场开放要求、配额、关税和原产地追踪。单个产品的法律结论由该案证据支撑；宏观顺差是谈判背景，不能替代倾销或补贴调查。中方关于限制措施损害合作的立场也必须保留，政策争议不等于只有一方的解释成立。[30] [31]

下一步推演：人民币、企业利润与增长面临不同约束

外汇市场

已发生的贸易结汇支持人民币

5,143.64 亿美元

这是前八个月货物贸易净结汇。它可以与低人民币利率并存；并不承诺未来每个月同样充裕。[07]

企业经营

升值改变出口收入的人民币价值

−4.23 %

用同一FRED报价，6.9931→6.6975：美元售价与销量固定时，未对冲美元收入的人民币折算值下降4.23%。这是换算，不是出口企业利润预测；进口成本与套保会改变净影响。[04] [05] [06]

中期增长

市场准入决定外需能吸收多少

50 % 配额外税率

钢铁实例表明，订单和利润同时受贸易制度约束。汇率调整不会自动取消这些条件；全球措施还会影响第三国出口商。[32]

更进一步的政策判断是：要同时改善国内增长质量和对外平衡，需要增强国内消费与有效投资的吸收能力。只看人民币是否继续上涨，不足以判断再平衡是否成功；只看顺差是否变小，也不足以判断经济是否改善。若顺差收窄来自外需受限而国内需求没有接上，出口部门仍会承受调整成本。这是明确条件下的推论，不是对未来结果的预报。

未来 6—12 个月要区分的路径	需要同时看到的数据	能据此作出的判断
国内需求接替外需	实际消费、有效投资改善；经常账户顺差/GDP下降	国内吸收能力增强，内外平衡改善
外部限制压缩出口	受限品类订单与出口交货值走弱；国内需求未回升	顺差收窄伴随增长压力，不能称作需求复苏
汇率先调整，贸易失衡仍在	NEER和REER回升；对伙伴的顺差与净结汇仍大	相对价格已调整，但不足以确认结构失衡消失

上表是后续验证框架，不给未来路径分配概率。近期具体观察点是中欧十月磋商结果、新贸易措施覆盖范围及实际执行、9月结售汇与贸易量价数据；不把尚未发布的数值补入本报告。

完整判断：今年的人民币升值具有对篮子同步走强的事实基础，货物贸易净结汇是已经发生的支持来源；弱内需和大额外部盈余依然值得关注，而贸易伙伴已将部分压力变成制度约束。讨论升值能否持续，必须同时检验国内吸收、实际汇率、贸易结汇与市场准入，不能只用美中利差或“顺差越来越大”解释。

读完文章后：把汇率、政策与利润分开核验

RESEARCH UPDATE / 2026年9月29日补充 · 原市场观察日期保留

房地产与内需承压，可以与人民币走强同时发生；人民币走强也不能证明企业盈利和居民资产负债表已经改善。智本社《房地产危机为何没有击穿汇率？》提供了长期名义与实际汇率分化的视角。本报告从BIS直接取得截至8月的十年序列，复核了原文长期分化端点，并沿文章引用继续核验账户、监管和利润。原文的日本比较用于提出问题；两国资本流动制度不同，不用于预测人民币点位。[36]

对原问题更准确的回答：长债利差度量持有两种债券的收益率差；图04记录已经发生的外币兑换；图12度量人民币相对贸易伙伴的价格变化。三个指标回答不同问题。房地产相关需求走弱不会在这些账户里自动生成同等规模的人民币卖单；反过来，观察到汇率没有大跌，也不能测出“房地产下行对汇率没有影响”——还缺少没有该冲击时的比较路径。

1. 国际收支的对手方，不能直接读成出口企业囤积美元

文章引用的2025年经常账户顺差7,349亿美元、资本与金融账户逆差7,602亿美元，来自2月13日初步数，后者还含四季度净误差与遗漏。3月27日正式版本分别为+7,350、−7,735亿美元，另列净误差与遗漏+385亿美元。下图固定使用正式发布版本；既不能混合两个版本，也不能把金融账户全部归给出口企业不结汇。[42] [41]

图 14

国际收支可以调平，但不能据此识别“未结汇美元”

2025全年：经常账户+7350，资本与金融账户−7735，净误差与遗漏+385。

资料：[41] 固定2026-03-27正式发布版本。非储备金融账户−8201；加资本账户−2、储备资产交易+468，得到−7735。储备项正值是该记账口径下的资产减少，不是外储存量变动；误差遗漏是统计平衡项。各项不是银行结售汇。

查看图表数据

年度账户项目	亿美元
经常账户	+7,350
非储备金融账户	-8,201
资本账户	-2
储备资产交易	+468
净误差与遗漏	+385

正式表中的非储备金融账户为−8,201亿美元，其中直接投资−772、证券投资−4,256、金融衍生工具−241、其他投资−2,932亿美元。它记录全体居民与非居民的相关交易，并含不同资产负债项目；不是一笔等额的“待结汇资金池”。当企业把美元收入留在境内银行时，企业没有完成结汇，但不等于企业本人新增同额境外资产。将海关顺差累加后减去净结汇，也无法得到企业可随时卖出的美元存量。[41]

国际收支按居民与非居民交易编制；银行结售汇按实际兑换记录。贸易确认、收款、跨境调回、兑换人民币是不同环节。上图是全年国际收支，图04是前八个月结售汇，两图不拼接计算差额。

2. 监管措施确实存在，尚未识别其对升值的主导贡献

原始文件	能直接确认的内容	对汇率归因还缺什么
证监会，5月27日转载通报	对三家券商非法跨境展业立案调查并作出行政处罚事先告知；该文件表述为拟处罚。[43]	未公布因此减少的购汇或新增结汇金额，不能量化为本轮升值贡献。
税务总局，4月1日发布会	要求依法申报境内外所得，并使用CRS等数据核查。[44]	税收申报义务不等于把海外资产全部调回或兑换人民币。
外汇局，1月21日贸易新业态问答；外汇管理条例第9、13条	规定真实性审核、费用轧差与申报；按规定允许境外存放及保留经常项目外汇。[45] [46]	本次未找到文章所指全面强制回流的新文件；资金调回境内也不等于结汇。

还存在方向不同的已执行工具：3月2日起，远期售汇外汇风险准备金率由20%降至0。该动作改变银行远期售汇的准备金约束，不能将所有政策统称为单向推动人民币升值。要验证某项监管是否主导行情，需要文件生效时点、受影响资金规模、实际净兑换及可比对照；现有公开材料未完成这条证据链。[21]

原文图注包含的限制，也要带入结论

原文图13报告：近期12个月，结售汇顺差与CNH月均升值率相关系数0.79，改用月末升值率仅0.20；图17的“逆周期调节”使用中间价与上一可得FRED纽约午间汇价之差，并注明未完整剥离货币篮子变化。前者是作者计算，未取得配对原始数据独立重算；后者不是官方逆周期因子，更不是央行实际干预金额。原文方法说明也把图表限定为描述性比较。[36]

3. 价格竞争是否伤害盈利，直接看财务数据

9月28日新增发布的工业数据，不支持把今年概括为企业普遍不增收、不增利。前八个月规上工业收入增长6.6%、利润总额增长15.7%；制造业利润增长17.4%。规上工业营业收入利润率5.66%，同比提高0.44个百分点。不过，利润增长在行业间很不均衡。[40]

图 15

盈利分化明显，不能把出口竞争等同于普遍利润下降

9月28日新增数据：总量增长，部分行业收入与利润方向相反。

资料：[40] 2026年1—8月；规上工业法人单位，年主营业务收入≥2000万元。右图预选电子、电气机械、汽车、纺织、家具，展示不同收入/利润组合，不是全行业排名。包含内销与出口，未单列出口业务利润；不是企业净利润率或出口利润率。

查看图表数据

行业	营业收入同比	利润总额同比
计算机、通信和其他电子设备制造业	+20.1%	+109.9%
电气机械和器材制造业	+11.5%	-5.2%
汽车制造业	+2.9%	-16.0%
纺织业	+2.8%	+11.9%
家具制造业	-8.9%	-51.8%

例如，汽车收入增长2.9%、利润下降16.0%；电气机械收入增长11.5%、利润下降5.2%。这两项确实符合“增收而利润承压”；电子设备利润增长109.9%，家具则收入与利润都下降。这些分化必须保留，不能用REER一条曲线代替行业利润表。统计覆盖内销与出口，尚不足以单独测算出口业务利润，也不能证明规模以下企业境况相同。[40]

出口金额本身也仍在增长：1—8月人民币出口额增长14.6%。要判定某类商品是否靠降价扩大销量，以及降价是否损害利润，至少还要同口径的出口数量、单位价格、单位成本、补贴及套保损益。REER使用相对CPI调整，不直接测量出口单价、资产估值、实际工资或企业利润率。[20] [48] [47] [39]

补充后的研究判断：长期相对价格走低和今年实际汇率累计回升并存，8月则已出现环比回落；大额贸易净结汇与弱内需并存；工业总利润增长与部分出口相关行业利润受压也并存。因此，人民币升值不能作为国内经济全面好转的证明；把它归结为“资本管制主导”或据此断言未来必然贬值，同样超出了已核验数据。

文章中的约1万亿美元未结汇存量、每年3—4万亿元补贴以及2027年USD/CNY到7.0，本次没有取得可独立复算且口径完整的依据，分别保留为作者估算或预测，不进入本报告事实层。市场与资金主表沿用原日期；本节利润数据首次发布于9月28日，属于明确标注的新增信息。

研究判断：哪些解释成立？

EVIDENCE ASSESSMENT / 事实、算术与未识别问题

价格、贸易和换汇数据回答当前事实；消费投资与双边政策材料补全宏观约束。各项证据支持的结论如下。

解释或判断	证据结论	依据与边界
利差扩大与人民币升值并存	可确认	官方同期价格序列直接支持；不由利差单独预测汇率。
货物贸易是净结汇主要正贡献	可确认	1—8月及8月分项均可完全调平。
8月净结汇增多，源于结汇金额猛增	与数据不符	结汇金额下降，售汇下降更多。
企业因升值预期主动提前结汇	未识别	缺同一企业、同批收入的兑换时点与动机数据；不作为行情结论。
人民币升值全部来自美元下跌	窗口不支持	9/11—18人民币与广义美元同时上涨；8月方向不同。
外资买股买债是9月升值主因	未识别	双向证券流量和9月逐日净订单不足，净流出也不等于外资撤出。
央行净买入人民币是主因	未识别	外储余额与政策表态不等于干预净流量。
仅比较10年收益率即可知道锁汇收益	信息不足	须匹配期限、融资条件及可执行远期买卖价；不以1年报价计算10年收益。
今年人民币对篮子同步升值	可确认	CFETS年末至9/18 +4.64%；广义美元−0.19%。
今年进口下降推大累计顺差	与数据不符	1—8月进口人民币金额+22.0%；两年原发布值累计顺差下降，单月方向不同。
国内需求偏弱	可确认	社零+1.1%、投资−7.2%；服务零售+4.9%，并非全面收缩。
人民币今年实际仍在贬值	与数据不符	BIS实际有效汇率2025-12→2026-08 +2.61%；8月环比−0.97%，不外推9月。
外部压力已经转化为制度约束	可确认	中欧贸易平衡磋商、钢铁新措施及涉案轮胎/纱线终裁税。
名义走强与长期实际贬值并存	可确认	2021-12→2026-08：BIS名义+2.84%、实际−13.64%；年内实际已回升。
跨境监管是本轮升值主因	未识别	监管与税收措施可核实；未提供额外净结汇量、对照组或因果贡献估计。
出口增强意味着企业普遍不增收不增利	证据不支持	出口名义金额增长；规上制造业利润+17.4%，行业分化，缺独立出口利润口径。

贸易结汇支持人民币，
国内吸收决定再平衡的质量，
市场准入约束外需的延续。

后续复核要看什么

9 月资金数据公布后

检查净结汇是否延续、由结汇还是售汇驱动，再比较货物、服务、资本金融分项。不能用 8 月余额代替 9 月逐日买盘。

判断人民币是否普遍走强

同时比较 USD/CNY、CFETS 与广义美元；固定起止日和报价口径。8 月与 9 月中旬已证明，时间窗口会改变结论。

若要识别政策干预

需要交易流量与银行头寸证据。外储余额含估值变化，政策表态不能直接换算成净买入人民币金额。

若要评估真实跨币种投资

补齐相同起息、到期、融资与可执行买卖价；十年到期收益率不能替代一年持有期总回报。

已核实的政策动作包括 3 月 2 日起远期售汇外汇风险准备金率由 20% 降至 0。它不支持将全年政策笼统描述为单向推动人民币升值；本报告未从动作推测央行隐含动机。[21]

数据口径、计算与来源

METHODOLOGY & SOURCES / 可追溯与可复算

人民币升值率

起点 USD/CNY ÷ 终点 USD/CNY − 1。这里使用人民币的美元价值变动，不把美元人民币报价跌幅直接换符号。折线图的人民币美元价值以 1 / USD/CNY 归一化。

利差

（美国 10 年收益率 − 中国 10 年收益率）× 100，单位 bp。分别是各自本地日期的日度曲线，不是同一 UTC 时刻的可成交报价。

汇率与指数

FRED 是纽约午间买价，非中国收盘或 CNH；CFETS 使用中间价编制；广义美元为美联储贸易加权指数，非六货币 DXY。各序列独立归一化，不能相减计算因果贡献。

资金流与精度

原始 SAFE 数据按未舍入数计算，图表保留两位小数。2025—2026净结汇分项可调平，2019历史表尾差另注；涉外收付款原表 A59 明确限额下免申报和逾期未申报造成分项与合计覆盖差异。

原始发布与访问日期保留在以下条目和下载包内；核心市场快照截至2026-09-27；SAFE历史表于9月28日扩展读取。9月29日新增文章核验、BIS长期序列、2025国际收支正式版本及9月28日发布的8月工业利润。各图原始观察日期分别注明。HTML 图表、正文和数据下载均已内嵌，可离线使用；点击外部原文链接时需要联网。默认打印当前选中的图表窗口，主要比较值始终保留在正文及表格中。

01Daily Treasury Par Yield Curve Rates, 2026
US Department of the Treasury · 发布/快照：动态序列，2026-09-27存档
定位：2026年日度表10 Yr列及下载CSV
src-20260927-rmb-evidence-us-treasury-2026
02Daily Treasury Par Yield Curve Rates, 2025
US Department of the Treasury · 发布/快照：动态序列，2026-09-27存档
定位：2025-12-31日度10 Yr列
src-20260927-rmb-evidence-us-treasury-2025
03财政部-中国国债收益率曲线
中华人民共和国财政部/中债 · 发布/快照：动态序列，2026-09-27存档
定位：官方历史接口，逐日10年关键期限
src-20260927-rmb-evidence-china-treasury-yield
04Chinese Yuan Renminbi to U.S. Dollar Spot Exchange Rate (DEXCHUS)
Federal Reserve Board, via FRED · 发布/快照：动态序列，2026-09-27存档
定位：H.10；纽约午间买价；data/DEXCHUS原表
src-20260927-rmb-evidence-fred-dexchus
05Nominal Broad U.S. Dollar Index (DTWEXBGS)
Federal Reserve Board, via FRED · 发布/快照：动态序列，2026-09-27存档
定位：H.10；贸易加权广义美元；非DXY
src-20260927-rmb-evidence-fred-dtwexbgs
06人民币汇率指数：历史数据
中国外汇交易中心 CFETS · 发布/快照：动态序列，2026-09-27存档
定位：官方历史RmbIdxHis；周末与月末点
src-20260927-rmb-evidence-cfets-rmb-index
07银行结售汇数据时间序列（截至2026年8月）
国家外汇管理局 · 发布/快照：2026-09-15
定位：以美元计价（月度）；DG—GT中每年1—8月；25—34行。历史阅读扩展于2026-09-28，原快照未改写。
src-20260927-rmb-evidence-safe-fx-timeseries
08银行代客涉外收付款数据时间序列（截至2026年8月）
国家外汇管理局 · 发布/快照：2026-09-15
定位：以美元计值（月度）；GS列；币种、项目及A59注释
src-20260927-rmb-evidence-safe-crossborder-timeseries
09李斌就2026年8月外汇市场形势答记者问
国家外汇管理局 · 发布/快照：2026-09-15
定位：第一、二点；结汇率、分红、服务贸易
src-20260927-rmb-evidence-safe-august-commentary
10FOMC September 16 statement
Federal Reserve · 发布/快照：2026-09-16
定位：9/16利率决议及通胀判断段
src-20260927-rmb-evidence-fed-sep
11公开市场业务交易公告 [2026]第189号
中国人民银行 · 发布/快照：2026-09-24
定位：9/24操作表；七天1.40%
src-20260927-rmb-evidence-pbc-omo
12Consumer Price Index News Release — August 2026
BLS · 发布/快照：2026-09-11
定位：8月数据发布首段及Table A
src-20260927-rmb-evidence-us-cpi
132026年8月份居民消费价格同比上涨0.8%
国家统计局 · 发布/快照：2026-09-09
定位：8月统计正文首段
src-20260927-rmb-evidence-cn-cpi
142026年8月份工业生产者出厂价格同比上涨3.8% 环比上涨0.4%
国家统计局 · 发布/快照：2026-09-09
定位：8月PPI同比+3.8%
src-20260927-rmb-evidence-cn-ppi
15中国人民银行货币政策委员会召开2026年第三季度例会
中国人民银行 · 发布/快照：2026-09-24
定位：三季度例会形势判断与政策建议
src-20260927-rmb-evidence-pbc-q3
16CFETS USD.CNY 外汇掉期曲线
China Foreign Exchange Trade System · 发布/快照：2026-09-24
定位：2026-09-24 16:30；voArray各期限，1Y行
src-20260927-rmb-evidence-cfets-swap
17外汇掉期曲线编制说明
China Foreign Exchange Trade System · 发布/快照：动态序列，2026-09-27存档
定位：曲线来源、全价与掉期点定义
src-20260927-rmb-evidence-cfets-method
18CFETS Shibor
China Foreign Exchange Trade System · 发布/快照：2026-09-24 11:00
定位：2026-09-24 11:00；1Y=1.48%
src-20260927-rmb-evidence-cfets-shibor
19CFETS USD CIROR
China Foreign Exchange Trade System · 发布/快照：2026-09-24 10:00
定位：2026-09-24 10:00；1Y=4.32%
src-20260927-rmb-evidence-cfets-usdciror
208月份国民经济运行平稳、发展向新向优
国家统计局；进出口数据来自海关总署 · 发布/快照：2026-09-15
定位：第一至第五项：生产、消费、投资与贸易；附注(8)
src-20260927-rmb-evidence-nbs-august-economy
21中国人民银行决定将远期售汇业务的外汇风险准备金率下调为0
PBOC announcement via 吉林省金融办 · 发布/快照：2026-02-28
定位：政府原文转载；2026-03-02生效
src-20260927-rmb-evidence-pbc-fxrisk
228月份国民经济运行总体平稳、稳中有进
国家统计局 · 发布/快照：2025-09-15
定位：第五项；2025年当时发布的1—8月及8月人民币贸易额；非2026年修订基期
src-20260927-rmb-imbalance-nbs-2025-aug
232026年8月份国民经济运行情况答记者问
国家统计局 · 发布/快照：2026-09-15
定位：工业生产、外贸、物价问答；出口交货值、产品结构与供强需弱
src-20260927-rmb-imbalance-nbs-2026-qa
24Real Broad Effective Exchange Rate for China [RBCNBIS]
BIS；FRED分发 · 发布/快照：2026-08-20
定位：月度表2025-12至2026-07；2020=100；相对CPI调整；所取快照截至7月
src-20260927-rmb-imbalance-bis-real
25Broad Effective Exchange Rate for China [NBCNBIS]
BIS；FRED分发 · 发布/快照：2026-08-20
定位：月度表2025-12至2026-07；2020=100；名义几何加权；与CFETS权重不同
src-20260927-rmb-imbalance-bis-nominal
26China: 2025 Article IV Consultation, Country Report 26/044
IMF · 发布/快照：2026-02-18
定位：选择性正文阅读：印刷页5—8、31—33；段落2、5、54—61及脚注12；含中方不同意见；未通读121页
src-20260927-rmb-imbalance-imf-articleiv
272026年二季度及上半年国际收支平衡表初步数
国家外汇管理局；上海市分局转载 · 发布/快照：2026-09-03
定位：上半年经常账户26174亿元/3794亿美元；初步数；服务与收入项目
src-20260927-rmb-imbalance-safe-h1
28上半年GDP核算解读
国家统计局国民经济核算司 · 发布/快照：2026-07-16
定位：第一项现价GDP695704亿元；第三项消费、资本形成、净出口拉动2.1、1.7、0.8个百分点
src-20260927-rmb-imbalance-nbs-h1-gdp
29Top trade in goods partners in Q2 2026: US and China
Eurostat · 发布/快照：2026-08-26
定位：正文：中国为欧盟进口来源1536亿欧元、出口去向503亿欧元；同比7.9%、2.8%；数据集ext_st_eu27_2020sitc
src-20260927-rmb-imbalance-eurostat-q2
30EC Press point on EU-China relations
European Commission · 发布/快照：2026-06-29
定位：官方视频配套自动转录：贸易不平衡、联合监测、十月成果时间表；与中方原文交叉核验，转录可能有误
src-20260927-rmb-imbalance-eu-dialogue
31中欧贸易投资磋商机制首次会议
中国商务部 · 发布/快照：2026-06-30
定位：全文；四个工作板块、联合监测、市场准入清单、中方反对限制措施的立场
src-20260927-rmb-imbalance-mofcom-dialogue
32Protecting EU steelmaking
European Commission · 发布/快照：动态页面；措施2026-07-01生效
定位：生效日期、1830万吨免税配额、配额外50%、30类产品、EEA例外、熔炼浇铸来源要求；全球措施
src-20260927-rmb-imbalance-eu-steel
33Definitive anti-dumping duties on passenger-car and light-lorry tyres from China
European Commission · 发布/快照：2026-07-09
定位：7月7日发布法规；终裁税率4.3%—45.3%；特定涉案轮胎，非全部中国商品
src-20260927-rmb-imbalance-eu-tyres
34Definitive anti-dumping duties on polyamide yarns from China
European Commission · 发布/快照：2026-07-28
定位：终裁税率60%—67.6%；欧委会关于倾销和产业损害的调查认定
src-20260927-rmb-imbalance-eu-yarns
35王文涛部长与谢夫乔维奇举行视频会谈
中国商务部 · 发布/快照：2026-09-17
定位：短公告全文；仅证明9月17日就中欧经贸问题会谈，未披露新协议
src-20260927-rmb-imbalance-mofcom-september
36房地产危机为何没有击穿汇率？
智本社；清和社长 · 发布/快照：2026-09-29 18:13
定位：正文、方法说明、25条参考文献；18张图片预览，重点细读图13、16、17；不是对全部日本历史数字的复核
src-20260929-rmb-review-wechat-review
37Broad Effective Exchange Rate for China [NBCNBIS]：长期快照
BIS；FRED分发 · 发布/快照：2026-08-20
定位：2016-01至2026-07共127个月；月均、2020=100；9/29取回快照仍止于7月
src-20260929-rmb-review-bis-long-nominal
38Real Broad Effective Exchange Rate for China [RBCNBIS]：长期快照
BIS；FRED分发 · 发布/快照：2026-08-20
定位：2016-01至2026-07共127个月；CPI调整；与原报告八个月数据逐点一致
src-20260929-rmb-review-bis-long-real
39BIS Data Portal FAQ：Effective exchange rates
BIS · 发布/快照：动态文档
定位：Effective exchange rates小节：月均、几何贸易权重、相对消费者物价调整；上升为实际升值
src-20260929-rmb-review-bis-method
402026年1—8月份全国规模以上工业企业利润增长15.7%
国家统计局 · 发布/快照：2026-09-28
定位：正文及表1—3、附注：可比同比、2000万元规模门槛、利润总额与营业收入利润率；分行业全部表提取
src-20260929-rmb-review-nbs-profits
412025年四季度及全年国际收支平衡表正式数
国家外汇管理局 · 发布/快照：2026-03-27
定位：年度概览表1、19、20、26—40行及附注；资本金融账户含储备；数据采用修订机制，本次固定3/27版本
src-20260929-rmb-review-safe-bop-final
422025年四季度及全年国际收支平衡表初步数
国家外汇管理局 · 发布/快照：2026-02-13
定位：原文年度7349、7602；后者含四季度净误差遗漏，不能与正式数直接同比
src-20260929-rmb-review-safe-bop-prelim
43证监会严肃查处老虎等机构非法跨境展业案件
证监会；青岛监管局转载 · 发布/快照：2026-05-27
定位：正文：立案调查及行政处罚事先告知；未取得业务许可、拟处罚；未披露汇率贡献或结汇流量
src-20260929-rmb-review-csrc-brokers
44国家税务总局例行新闻发布会实录
国家税务总局 · 发布/快照：2026-04-01
定位：个税申报答问第三点：境内外所得、6月底、CRS比对与监管；非资金回流或强制结汇命令
src-20260929-rmb-review-sta-overseas
45贸易新业态问题解答
国家外汇管理局青岛市分局 · 发布/快照：2026-01-21
定位：问题1、3、7、8：交易真实性、境外费用轧差与还原申报、收汇主体；非全面强制结汇规定
src-20260929-rmb-review-safe-ecommerce
46中华人民共和国外汇管理条例
国务院；国家外汇管理局转载 · 发布/快照：2008-08-06
定位：第九条境内外汇收入调回或境外存放；第十三条经常项目外汇收入保留或结汇，均按国家规定
src-20260929-rmb-review-safe-regulation
47BIS WS_EER：中国广义名义有效汇率（2016-01至2026-08）
BIS · 发布/快照：动态序列；2026-09-29快照
定位：SDMX series M.N.B.CN；128个月，原始2020=100；2026-09-29直接取回，含历史微修订；同版重算基期和终点
src-20260929-rmb-review-bis-current-n
48BIS WS_EER：中国广义实际有效汇率（2016-01至2026-08）
BIS · 发布/快照：动态序列；2026-09-29快照
定位：SDMX series M.R.B.CN；128个月，原始2020=100；2026-09-29直接取回，含历史微修订；同版重算基期和终点
src-20260929-rmb-review-bis-current-r

校验记录：20 个月结售汇五分项与合计逐月调平；7→8 月净额变化、结汇率分母、汇率收益公式和一年期掉期回推已复算。此前“企业预期升值而提前结汇”的行情归因未获直接证据，已从结论中撤回。数据快照和研究底稿保存在工作区来源层与研究归档。